Мягкой посадки вам, инвесторы

© сгенерировано ИИ

«Движуха», которую устроил в макроэкономике американский президент Трамп, у многих вызывает опасения и тревоги, но российские инвесторы восприняли ее как глоток свежего воздуха. Как известно, смена направления ветра всегда несет перемены в окружающем мире. Но какие из ожиданий могут реально сбыться, а какие все-таки завышены или даже напрасны и не могут быть базой для эффективных инвестиционных решений? Опытные портфельные управляющие призывают розничных инвесторов, особенно новичков, брать за основу консервативные сценарии и максимально диверсифицировать портфель. Высокую степень риска в условиях максимальной неопределенности могут позволить себе самые опытные и отчаянные. По итогу выступлений на весенней конференции Cbonds&Smart-LabProс сделали для вас обзор мнений тех, кто хорошо ориентируется на финансовом рынке. Заодно проверим, чьи прогнозы по ключевым макроэкономическим трендам оправдались к началу лета, хотя основательные выводы делать преждевременно.  

Начнем с презентации позиции управляющего директора «Ренессанс Капитал» Дмитрия Александрова, который поставил перед собой большую цель — рассказать, чего стоит бояться инвестору, вкладывающемуся в облигации, на ближайшем временном отрезке. Короткий ответ универсален для любого периода: не заблуждаться в реалиях происходящего, приземлиться самому и приземлить свою инвестиционную стратегию.

Время флипперов!

По факту в российской экономике происходит следующее: ставка не снижается, надежды на это все еще робкие, и это значит, что бизнес продолжает работать в очень непростых условиях — платить 20–30% годовых по долгу. Вывод: дефолтные риски в корпоративном сегменте облигаций все еще растут. Среди тех, кто счастлив больше остальных, — флипперы.

В первые месяцы года на финансовом рынке царило оживление. Высокие банковские ставки по кредитам «прогнали» эмитентов на рынок ценных бумаг, и они наращивали объемы выпуска. Как не поучаствовать? Конечно, стоит, но куда смотреть, если не готов пополнить ряды флипперов и стремишься к более консервативным стратегиям? Дмитрий Александров предлагает проанализировать, как ведут себя индексы по облигациям с начала года. Максимальным спросом пользуются бумаги со сроком размещения от пяти лет и больше. А вот ОФЗ, по его мнению, «грустно лежат в сторонке», инвесторы предпочитают корпоративные бонды. Пока рубль крепок, инвесторы активнее входят в валютные инструменты.

Стресс-стратегии не для всех

Александров считает, что рынок активно подогревают те, кто хочет избавиться от «плохих» долгов. Своеобразную игру в «горячую картошку» ведут все те же банки, которые пытаются перепродать все, что имеет повышенные риски. Для кого-то и этот тренд — повод прикупить то, что для остальных выглядит как проблемный актив. Впрочем, такие стресс-истории скорее для спекулянтов, считает Александров и предлагает проявить консервативную осторожность, чтобы из спекулянта не превратиться в долгосрочного инвестора.

У многих эмитентов есть славное имя, богатое прошлое. Инвесторы прикупают их ценные бумаги по старой памяти в надежде на смену ветров. Именно так зачастую происходит с бондами девелоперских компаний, которые снова возвращаются на рынок ценных бумаг, но по факту в их сегменте перемен к лучшему пока нет, опять — одни надежды: на снижение ключевой ставки, расширение льготной ипотеки, оживление спроса. В конце прошлого года инвесторы опасались девелоперов, но весной настроения изменились, и теперь бумаги застройщиков покупают охотнее. Конечно, далеко не все из них находятся в плачевном состоянии, но при покупке важно оценивать фундаментальные показатели макроэкономики.

Кто пойдет на вылет?

Рынок уже зафиксировал несколько примеров того, как возникают проблемы у тех, кто еще совсем недавно не вызывал никаких опасений. При этом у эмитента может быть хорошее финансовое состояние, он мог бы платить согласно заявленным обязательствам, но инвесторы все равно теряют. Одним из первых на память приходит нефтесервисный холдинг «Борец», 100% акций которого в апреле были переданы государству. В мае ожидается рассмотрение иска по национализации аэропорта «Домодедово», и генпрокуратура уже обозначила позицию, что выплат по облигациям инвесторам ждать не стоит, поскольку это не в интересах государства. У частных инвесторов есть все основания надеяться на худшее — есть ненулевые риски, что эта история закончится для них плохо. На слуху также история с национализацией агрофирмы «Победа» (входит в концерн «Покровский»), которая в какой-то момент объявила технический дефолт, но в итоге все-таки произвела выплаты по ценным бумагам, изрядно напугав инвесторов.

Сигнал для распродажи

Совершенно непонятно, как просчитать ходы государства, — какой актив покажется ему подозрительным в следующий раз. И уж если такой сценарий начал реализовываться, надеяться на хороший исход, скупая проблемный актив по дешевке, неразумно. Дмитрий Александров уверен, что сейчас не самый лучший момент, чтобы заходить в такие истории. Куда важнее следить за корпоративными отчетами, которые уже публикуют компании. Прогноз Александрова печален: питать иллюзии не стоит — отчеты будут плохими. Стоит ли расценивать это как сигнал к распродаже? Не всегда. Чтобы принять взвешенное решение, стоит обратить внимание на отдельные показатели, которые помогают понять, справляется ли компания с текущей долговой нагрузкой, например, какая доля EBITDA уходит на погашение процентов, каково соотношение между ежемесячной выплатой по долгам и выручкой. Тревожный сигнал — долги по налоговым платежам.

Еще одну подсказку розничным инвесторам дала Эльвира Набиуллина, которая обратила внимание банков на тот факт, что они зачастую недооценивают риски государственных компаний. Стандартная логика, что если государство акционер, значит, риски низкие, сейчас может дать сбой. Многие компании, аффилированные с государством, сильно закредитованы, и инвестору надо быть особенно разборчивым.

Не все подряд

«Игра в «музыкальные стульчики» заканчивается внезапно, — предупреждает любителей флиппинга управляющий директор «Ренессанс Капитал» Дмитрий Александров. — Средняя кредитная ставка в экономике по году останется высокой. Аккуратно инвестируйте в закредитованные бизнесы. Приходит время дефолтов. Не надо сотворять кумиров — смотрите на цифры, на финансовую отчетность». По его мнению, чтобы удачно воспользоваться моментом, особенно пристально стоит следить за первичными размещениями, корпоративные бумаги сроком погашения три года дают наилучший результат — в корпоративном сегменте доходность выше, чем по ОФЗ. Самым «разочаровавшим» активом Александров считает флоатеры. На фоне ожиданий по снижению ключевой ставки инвесторы предпочитают покупать фиксы, мало кто охотно ввязывается в истории с плавающими ставками.

Рынок уже закладывает потенциальное снижение ключевой ставки в стоимость бумаг, и потому в целом доходность по ОФЗ падает — на этот факт обращает внимание инвесторов аналитик «Совкомбанка» Шамиль Джафаров. По его данным, с декабря 2024 по март 2025 года ОФЗ с дюрацией от 1,5 до 3 упали в среднем на 4–5%. Снижается доходность и в корпоративном сегменте, между тем дефолтные риски здесь растут. Необходима максимально глубокая и объективная оценка кредитного качества эмитента. Помочь может анализ предыдущих размещений: был ли спрос, превышал ли он предложения, или книга заявок набиралась с трудом. По мнению Джафарова, минимизировать кредитный и процентный риск помогают короткие стратегии — в течение года реализация дефолтного сценария маловероятна. 

Инвестировать вдолгую стоит только в самых надежных эмитентов вроде РЖД — вероятность ее дефолта на сроке ближайших нескольких лет все-таки невысока: инфраструктурные компании вроде этой на особом положении.

Какой риск покупаешь?

Выбор стратегии также зависит от уверенности в себе. Одни инвесторы выбирают активное управление портфелем, другие, не имея достаточного опыта и глубины понимания, предпочитают длинные бумаги.  

Также персональный выбор во многом зависит от того, с каким из рисков готов иметь дело инвестор: кредитным, процентным или валютным. Сегодня массово на рынок выходят те, кто ранее сидел в депозитах. Переходя на следующую ступень, такие инвесторы чаще присматриваются к облигациям с фиксированным купоном, но не всегда отдают себе отчет, что купили кредитный риск. Начальник управления корпоративного финансирования ИФК «Солид» Алексей Васильев считает, что в этом и есть ошибка: покупатели бумаги оценивают только величину купона, не беря в расчет срок размещения, дюрацию бумаги и не замечая встроенные в нее опционы на досрочный выкуп. «Если подходить к инвестированию с точки зрения риска, лучше иметь в портфеле несколько инструментов. Наиболее сложный для анализа — ВДО в юанях с фиксированным купоном, — советует Васильев. — Надо делать портфель наиболее простым и понятным, выбрать, каким риском ты готов управлять. Если выбраны корпоративные эмитенты, надо присмотреться к флоатерам. Если инвестор хочет заработать на процентной ставке, стоит добавить ОФЗ, где фактически нет кредитного риска, но есть процентный. Можно купить длинный ОФЗ в надежде на снижение ставки. Микс из корпоративного флоатера и длинные-
длинные ОФЗ — удачное сочетание».

Что выбрать сегодня в ожидании снижения ключевой ставки: классические облигации или флоатеры, — вопрос, актуальный для большинства розничных инвесторов. Руководитель направления облигаций «Ак Барс Банк» Алексей Баранчиков уверен, что однозначного ответа нет и быть не может, поскольку при выборе стратегии важно учитывать не только ожидания по снижению ставки (тогда все было бы просто: бери любой фикс — не прогадаешь), но и цену инструмента и кредитный спред, зашитый в его котировке. «Может так случиться, что часть снижения ставки уже заложена в цену, при этом кредитный спред на флоатере может быть выше и компенсирует потери от снижения ставки. Подход к принятию решения строится на том, чтобы построить кэшфлоу и сравнить его по ценным бумагам, которые вы рассматриваете», — поясняет Алексей Баранчиков.

«Облигационный бум»

Слушая опытных финансовых аналитиков, которые реализовали на фондовом рынке не одну стратегию, понимаешь, что инвестиции в облигации (какой сегмент не возьми) в принципе, а не только сейчас в эпоху неопределенности, требуют максимально глубокого погружения. Казалось бы, все они, портфельные управляющие, как раз сейчас должны сильно радоваться: интерес физических лиц к фондовому рынку растет даже в самых сложных его сегментах вроде ВДО и структурных облигациях. По данным «Мосбиржи», объем инвестиций физических лиц в облигации в 2024 году составил 832 млрд рублей. Из них 53% пришлись на корпоративные, 25% — на ОФЗ, 17% — на замещающие, совсем немного на региональные ценные бумаги — чуть больше одного процента, 4% инвесторов вложились в юаневые облигации. Согласно данным за прошлый год, каждый шестой частный инвестор пришел на фондовый рынок через первичное размещение. Директор по продуктам рынка облигаций «Мосбиржи» Павел Лукьянов считает, что эти цифры — хороший знак для рынка. Сегмент бондов переживает ренессанс — приток сюда все месяцы 2024 года превышал показатели интереса к рынку акций.

Вариации на любую тему

Директор по инвестициям УК «Доход» Всеволод Лобов объясняет «облигационный бум» тем, что инструмент комфортен инвестору, поскольку предоставляет широту возможностей: собирая портфель, можно варьировать срок, распределять риск, облигация давно стала базовой инвестицией, и она есть практически в каждом портфеле. Сопоставляя акции и облигации, Лобов приводит интересное сравнение: по его мнению, акции сродни крепкому алкоголю, к нему надо быть готовым и четко понимать, что делаешь. Между тем облигации кажутся чем-то более простым, так часто воспринимают вино, но, если вдуматься, вино гораздо сложнее крепкого алкоголя, стоит добавить к нему еду — и получается миллиард вкусовых комбинаций и ощущений. Не так просты облигации, как многие инвесторы себе представляют. Их подбор также не прост, как выбор хорошего вина, которое способно оправдать ожидания. И вино, и облигации часто покупают без всякой стратегии и понимания нюансов, берут то, что кажется хорошим, и это нельзя назвать стратегией.

Дисциплина важнее

Отчасти поэтому на волне хайпа растут самые сложные продукты фондового рынка, например, сектор высокодоходных облигаций. Крайне специфичным этот рынок считают даже опытные инвестиционные менеджеры. Глава ИК «Иволга Капитал» Андрей Хохрин говорит, что эффективно управлять портфелем ВДО можно только в одном случае — если четко соблюдать правила. «Дисциплина важнее прогнозов», — говорит он и предлагает тот набор правил, которые считает необходимыми в случае с ВДО. Первое: ошибки неизбежны, но надо уметь вовремя остановиться. Пункт второй: усвоить, что торговать только в надежде на рост — это путь к потерям. Правило №3: как только появляются негативные новости вокруг эмитента, надо продавать. «Золотое сечение» сбалансированного портфеля — наличие в нем около 30 имен.

 Аппетиты растут

Еще одно явление, которое, по мнению директора по продуктам рынка облигаций «Мосбиржи» Павла Лукьянова, нельзя игнорировать, — это рост интереса физических лиц к структурным облигациям. И хотя продукт этот скорее нишевый, объем рынка структурных облигаций в РФ в 2024 году, по статистике «Мосбиржи», заметно вырос и составил 1,7 трлн руб. На этом поле также есть устоявшие правила. Ключевые игроки — у всех на слуху. 

Так, в прошлом году на «Мосбирже» 54% размещений сделал СБЕР, 26% — ВТБ, 13% — группа «Альфа» и 6% — у БКС.

«Структурная облигация — сложный финансовый инструмент, требующий глубокого погружения, опыта, не стоит начинающим этим заниматься. Но она дает ряд дополнительных возможностей в зависимости от того базового актива, к которому она привязана, будь то индекс какой-либо биржи, отдельные ценные бумаги, акции, облигации, иностранные активы: например, можно отыграть часть индексов или стоимости металла, или разницы валютных курсов и т. д.», — поясняет Павел Лукьянов. И, несмотря на это однозначное понимание, он пророчит уверенный рост интереса к этому сегменту рынка особенно в условиях снижения ставок. Спрос на сложные продукты — живое свидетельство того, что российский фондовый рынок восстанавливается, инвесторы повышают ставки, их аппетиты к риску растут, как и стремление к новым инструментам вроде криптовалют. При благоприятном развитии событий в сфере геополитики в игру вернутся иностранные активы, не просто ради интереса, а в качестве базовых. Профессиональные участники рынка уверены, что все эти тренды к лучшему, поскольку развивают рынок, делая его более качественным, а предложения для инвесторов персонифицированными.